自央行制度創(chuàng)立以來(lái)，各國(guó)央行的主要職能便是：為宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行營(yíng)造適宜的貨幣金融環(huán)境，以及維護(hù)金融穩(wěn)定。在現(xiàn)代信用貨幣機(jī)制下，央行通過(guò)各種政策工具，根據(jù)需要進(jìn)行貨幣彈性調(diào)控。比如說(shuō)，經(jīng)濟(jì)過(guò)熱時(shí)，收緊貨幣政策；經(jīng)濟(jì)低迷時(shí)，則擴(kuò)張貨幣政策。不論緊縮或擴(kuò)張都可以依靠數(shù)量手段、價(jià)格手段，或是二者的結(jié)合來(lái)實(shí)現(xiàn)。

如果一國(guó)央行始終能夠依照其意愿（當(dāng)然這種意愿應(yīng)基于對(duì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的理性分析，背后有一套嚴(yán)密和科學(xué)的系統(tǒng)做支撐），主動(dòng)把握和調(diào)控該國(guó)的貨幣彈性，那么我們會(huì)說(shuō)這個(gè)央行的獨(dú)立性很高。顯然一個(gè)獨(dú)立性很高的央行，工作效率也高。

反過(guò)來(lái)，一個(gè)缺乏獨(dú)立性的央行，為一時(shí)政治之需求、輿論之壓力、外部市場(chǎng)之變化等等去修改其貨幣彈性決定，往往陷入顧此失彼的窘迫之中，更有可能帶來(lái)諸多副作用，如資產(chǎn)泡沫、債務(wù)危機(jī)、通貨膨脹等等。這些副作用如果不能及時(shí)糾正，勢(shì)將擾亂各經(jīng)濟(jì)部類的利益分配秩序，最終傷害整個(gè)經(jīng)濟(jì)體的運(yùn)行效率。所以，無(wú)論在哪種體制下，爭(zhēng)取自身獨(dú)立性都是中央銀行的本分所在。

2008年金融危機(jī)爆發(fā)至今已近10年。10年來(lái)，各主要經(jīng)濟(jì)體的央行均采取了非常規(guī)的反危機(jī)措施，而今伴隨經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，各家也都開(kāi)始了向常規(guī)彈性調(diào)控的回歸。比如美聯(lián)儲(chǔ)已進(jìn)入加息周期，雖然步伐謹(jǐn)慎，但對(duì)危機(jī)時(shí)期“量化寬松”的修正已經(jīng)啟動(dòng)，其內(nèi)部開(kāi)始討論“縮表”問(wèn)題。當(dāng)然，各國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的進(jìn)展不同，其央行向獨(dú)立、彈性回歸的程度也不同。

我國(guó)的情況就比較復(fù)雜。

關(guān)于人民銀行的獨(dú)立性問(wèn)題，坊間的看法不一。但從其近來(lái)的操作看，總有些顧此失彼，例如在穩(wěn)定匯率目標(biāo)之下，利率政策的彈性被消弱了。當(dāng)然，如何主動(dòng)掌控貨幣彈性，對(duì)“央媽”而言始終是個(gè)技術(shù)性難題。

不妨看看這些年人民銀行資產(chǎn)負(fù)債表的變化。2014年之前，人民幣供給機(jī)制內(nèi)生性很強(qiáng)，貨幣供給基本取決于外匯占款的增減，央行沒(méi)有太多貨幣彈性的調(diào)控主動(dòng)權(quán)，只能依靠各種數(shù)量型工具去對(duì)沖外匯占款帶來(lái)的過(guò)剩貨幣（法定存款準(zhǔn)備金率曾一度被提高到21.5%），而且還迫不得已恢復(fù)了行政色彩濃厚的信貸額度管理工具。然而即便如此，央行的資產(chǎn)規(guī)模還是一路擴(kuò)張，由2004年的7.9萬(wàn)億元上升至2014年的34萬(wàn)億。

貨幣調(diào)控難操作的另外一個(gè)例證是，無(wú)論央行采取何種政策——是放松還是收緊，商業(yè)銀行體系總在資產(chǎn)負(fù)債擴(kuò)張的狀態(tài)中——資產(chǎn)總額由2005年底的37萬(wàn)億升至2016年底的230萬(wàn)億，與此同時(shí)其負(fù)債結(jié)構(gòu)也發(fā)生了深刻變化。那么，這種擴(kuò)張和結(jié)構(gòu)變化對(duì)于整體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行而言，究竟是福音還是詛咒呢？這就不得不談?wù)劇叭ジ軛U”的問(wèn)題。

對(duì)于金融“去杠桿”，筆者始終不明就里，金融玩的不就是杠桿嗎（亦即資金的期限錯(cuò)配），去了杠桿還怎么玩？我想這里大概有個(gè)誤解，現(xiàn)在大家深惡痛絕的金融領(lǐng)域的高杠桿，其實(shí)說(shuō)的只是非銀行類金融機(jī)構(gòu)負(fù)債率高，負(fù)債與資產(chǎn)期限錯(cuò)配嚴(yán)重的問(wèn)題。

的確，近年來(lái)商業(yè)銀行給非銀行類金融機(jī)構(gòu)的融資規(guī)模突飛猛進(jìn)。2005年底1萬(wàn)億元的規(guī)模，2012年底破5萬(wàn)億（占資產(chǎn)比重4%），2014年起狂飆，到2016年底已超26.5萬(wàn)億，占商業(yè)銀行總資產(chǎn)的12%。如果再加上商業(yè)銀行之間的往來(lái)，那么對(duì)金融部門(mén)的融資規(guī)模將占到商業(yè)銀行資產(chǎn)的25%以上。這就是宏觀層多次點(diǎn)名批評(píng)的“金融空轉(zhuǎn)”“脫實(shí)向虛”，在經(jīng)濟(jì)學(xué)書(shū)本上叫做“龐氏騙局”。

“龐氏騙局”當(dāng)然要打，但怎么打是個(gè)問(wèn)題。“一人得病，全體吃藥”顯然不合理，把非銀金融機(jī)構(gòu)去杠桿等同于金融去杠桿，把局部糾偏放大成全體整頓，結(jié)果只會(huì)招致系統(tǒng)性的市場(chǎng)波動(dòng)，如“錢(qián)荒”“股災(zāi)”等等，完了又不得不放水“救市”，功虧一簣。

當(dāng)然，板子不能都打在“央媽”身上。2014年前后，中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入“新常態(tài)”，結(jié)構(gòu)性問(wèn)題成為主要矛盾。與此同時(shí)，我國(guó)貨幣金融環(huán)境也發(fā)生了深刻變化，外匯占款出現(xiàn)趨勢(shì)性下滑，進(jìn)而為人民銀行獨(dú)立履行其基本職能（總量調(diào)控）掃清了道路。

但正如前面所說(shuō)，商業(yè)銀行并未因?yàn)榻?jīng)濟(jì)減速而停止擴(kuò)張，為維持盈利和資產(chǎn)負(fù)債表的質(zhì)量，金融機(jī)構(gòu)之間的業(yè)務(wù)快速擴(kuò)張，以致金融“脫虛實(shí)向虛”。在這種情況下，為確保一定經(jīng)濟(jì)增速而又不能出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，貨幣政策被賦予了諸多結(jié)構(gòu)性調(diào)控的宏觀意圖，而“央媽”這位總量調(diào)控者才剛剛有機(jī)會(huì)“獨(dú)立”就又不得不干起“結(jié)構(gòu)性調(diào)控”的分外活兒。

由于可借鑒的經(jīng)驗(yàn)不多，這兩年“央媽”只能“摸著石頭過(guò)河”——2015年主動(dòng)“縮表”（央行資產(chǎn)當(dāng)年凈減少了2萬(wàn)億），告訴市場(chǎng)貨幣供給機(jī)制要變了；2016年啟用“宏觀審慎評(píng)估體系”（Macro Prudential Assessment, MPA），對(duì)商業(yè)銀行開(kāi)始更全面的監(jiān)控和監(jiān)管，同時(shí)回調(diào)上年的“縮表”行為（當(dāng)年凈增加2.5萬(wàn)億資產(chǎn)）。

各種動(dòng)作，意圖不外乎讓商業(yè)銀行擴(kuò)張資產(chǎn)負(fù)債表的速度保持在合意的水平。可惜事與愿違，由圖可見(jiàn)，2010年之前，商業(yè)銀行與央行的資產(chǎn)比例關(guān)系基本穩(wěn)定在3.5:1左右，此后雖然貨幣政策由寬松轉(zhuǎn)為穩(wěn)健乃至中性，但這一資產(chǎn)比例關(guān)系仍一路飆升，達(dá)到去年底的7:1。換句話說(shuō)，當(dāng)前商業(yè)銀行正在以兩倍于央行的速度進(jìn)行擴(kuò)表，央行本應(yīng)有的貨幣彈性已經(jīng)完全失靈了。

2017年開(kāi)年以來(lái)，央行繼續(xù)多管齊下，將表外理財(cái)納入去年啟用的MPA評(píng)估中，新增貨幣供給工具 “甜辣粉”（“TLF”——臨時(shí)流動(dòng)性便利，Temporary Liquidity Facilities），上調(diào)金融市場(chǎng)的政策利率。這些新舉措能否湊效，我不敢妄言，可以肯定的只是，如果想單靠貨幣政策/“央媽”就把總量和結(jié)構(gòu)問(wèn)題都包攬了，那么這條路一定很艱辛。